淺談對證券投資趨勢指標的有效性檢驗
相關(guān)鏈接： 中國安全網(wǎng) 中國質(zhì)量網(wǎng) 中國論文網(wǎng) 中國資訊網(wǎng)
證券市場的投資理念千差萬別，但是基本上可以歸納為四大流派：以基本面為分析工具的絕對價值派；尋找套利機會的相對價值投資派；以隨機漫步理論、市場有效理論為基礎(chǔ)的指數(shù)投資派；以道氏理論為基礎(chǔ)的技術(shù)投資派。各流派在理論依據(jù)和估值方法上有較大的差異，在不同時期不同市場受重視的程度不同，從而共同構(gòu)成了國際證券市場投資理念體系。各種投資理念的優(yōu)劣，一直受到投資界和學(xué)術(shù)界的研究。
一、技術(shù)分析簡介與文獻綜述
技術(shù)分析最早出現(xiàn)于日本的米市，當時出現(xiàn)的分析方法是現(xiàn)在K線理論的基礎(chǔ)。K線理論雖然出現(xiàn)得很早，但是沒有提升為一個系統(tǒng)的理論，只能認為是技術(shù)分析的早期萌芽。對當今技術(shù)分析方法影響最大的是查理斯?道，他對市場的基本觀點和認識經(jīng)過自己和其他人的總結(jié)形成了道氏理論。該理論出現(xiàn)在1890年前后，并被認為是技術(shù)分析的開山鼻祖。
技術(shù)分析的三大假設(shè)是：市場行為包含一切，價格向趨勢移動并保持趨勢，歷史會不斷重演。技術(shù)分析理論認為證券的價格是資金和投資信念支撐起來的，與其絕對價值無關(guān)，引起證券的實際供需量及其背后起引導(dǎo)作用的種種因素，包括市場上投資者對未來的希望、擔(dān)心、恐懼等等，都集中反映在證券的價格和交易量上。因而投資者可以通過對證券的市場行為所做的分析，觀察分析證券市場中過去和現(xiàn)在的具體表現(xiàn)，應(yīng)用有關(guān)邏輯、統(tǒng)計等方法，歸納總結(jié)出在過去的歷史中所出現(xiàn)的典型市場行為特點，得到一些市場行為的固定模式，并利用這些模式預(yù)測證券市場未來的變化。
技術(shù)分析僅僅考慮市場行為，注重結(jié)果但不講究分析方法的因果關(guān)系和嚴格的科學(xué)邏輯；再加上“價格的可預(yù)測性”這一技術(shù)分析的基本理念，與新古典金融理論兩大基石之一的有效市場假說（EMH）相違背，從而導(dǎo)致技術(shù)分析雖然在投資界得到了廣泛的關(guān)注和應(yīng)用，但在學(xué)術(shù)界卻影響較小。關(guān)于股票交易策略的研究，或者只是簡單的使用移動平均交易規(guī)則，其目的只是為了檢驗市場的有效性；或者通過建立模型來對股價的中長期變化進行擬合，利用股市預(yù)測選擇投資組合，均取得了較好的結(jié)果。孫碧波針對上證指數(shù)進行了標準檢驗，王志剛等運用前向人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)方法對我國股票市場技術(shù)分析非線性預(yù)測能力進行了實證檢驗，他們都發(fā)現(xiàn)使用移動平均規(guī)則能帶來較高的收益。余峰等提出了基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略，并對我國證券市場進行了動態(tài)實證分析，均取得了較好的投資收益。隨著越來越多的學(xué)者通過實證研究發(fā)現(xiàn)支持技術(shù)分析有效的證據(jù)，以及打破有效市場假說的信息不對稱理論和行為金融理論的出現(xiàn)，技術(shù)分析越來越引起了學(xué)術(shù)界的重視。
具體來說，技術(shù)分析包括K線分析、切線分析、形態(tài)分析、指標分析等。其中指標分析具有較少受到個人主觀意識影響、分析更具客觀性的優(yōu)點，從而受到了投資者的青睞。技術(shù)指標大致可分為趨勢指標、反轉(zhuǎn)指標、震蕩指標和輔助指標，趨勢指標中最具有代表性的便是均線和MACD。因為均線指標和MACD中都具有參數(shù)，而不同取值的參數(shù)對于指標投資的效果會產(chǎn)生很大影響，因此選擇合適的指標對于趨勢分析有著至關(guān)重要的作用。
二、檢驗?zāi)Ｐ偷慕?/p>
我們通過建立模型，來檢驗利用趨勢指標進行投資的效果及其在中美兩國的有效性，并試圖尋找出最優(yōu)參數(shù)，以獲得盡可能高的投資收益。模型計算的工具為C語言、EXCEL和SPSS。
�。ㄒ唬┠Ｐ偷脑O(shè)定
為了能夠建立模型，更好地研究問題，這里需要作出一些設(shè)定：
1、在投資開始時，投資者只持有現(xiàn)金而不持有證券，且整個投資期內(nèi)投資者不會追加或撤出資金；
2、在投資期內(nèi)，投資者只持有證券或只持有現(xiàn)金，而不會同時持有兩種資產(chǎn)，投資者持有的現(xiàn)金不產(chǎn)生任何利息，不考慮成分股發(fā)放的現(xiàn)金股利，即投資者的收益只能通過買賣證券的資本利得實現(xiàn)；
3、投資者的交易成本在整個投資期內(nèi)是恒定不變的，這里假設(shè)買賣成本分別為1‰和2‰，交易價格為當日的收盤價，且不考慮買賣行為對市場的沖擊；
4、不考慮日內(nèi)交易，考慮到研究標的實際情況，不會出現(xiàn)漲跌停現(xiàn)象從而影響交易；
5、不允許使用杠桿交易，不允許做空交易，從而限定了投資者不會中途退場。
（二）模型的建立
1、均線指標模型。均線最基本的作用是消除偶然因素的影響，留下反映其本質(zhì)的數(shù)字；此外，均線還有平均成本價格的含義。交易軟件中常用的均線主要為移動平均線（MA）和平滑移動平均線（EMA），其中移動平均線（MA）是用得最多的一種。均線指標最經(jīng)典的用法是格蘭威爾法則，但該法則缺乏量化計算檢驗，使用時依賴于投資者的主觀判斷。此外，市場上常見的還有這么兩種用法：一種是當證券價格向上突破均線MA（i）且持有現(xiàn)金時買入，當證券價格向下突破均線MA（i）且持有證券時賣出；另一種是當短期均線MA（i）向上突破長期均線MA（j）形成黃金交叉且持有現(xiàn)金時買入；當短期均線MA（i）向下突破長期均線MA（j）形成死亡交叉且持有證券時賣出，其中i 我們采用市場上對均線指標最常見的用法來進行實證檢驗，即當證券價格向上突破均線且持有現(xiàn)金時買入，當證券價格向下突破均線且持有證券時賣出。這里的均線分為MA和EMA兩種來驗證，其計算公式為：
MA■（n）=■■C■
EMA■（n）=■C■+■?EMA■（n） 其中C■是證券t日的收盤價。
2、MACD指標模型。平滑異同移動平均線（MACD），是一項利用短期均線與長期均線之間的聚合與分離狀況，對買進、賣出時機作出研判的技術(shù)指標，是對均線指標中黃金交叉和死亡交叉的拓展。我們按照MACD指標發(fā)出的買賣信號進行交易。即：
�。�1）計算EMA，即當日EMA（n）=■×當日收盤價+■×昨日EMA■（n）；
（2）計算DIF，即DIF=EMA（n1）-EMA（n2），其中，n1 （3）計算DEA，即當日DEA（n）=■×當日DIF+■×昨日DEA■（n）；
�。�4）計算BAR，即BAR=2×（DIF-DEA）。
當DIF向上突破DEA時則買入，當DIF向下突破DEA時則賣出。因為對MACD指標的三個參數(shù)都遍歷賦值將會得到海量數(shù)據(jù)，不利于分析并找出其中的規(guī)律，所以將指標中影響最小、計算DEA時的參數(shù)取默認值，即n=9。
�。ㄈ┠Ｐ退嬎愕慕Y(jié)果
對于這些模型采用不同的參數(shù)，由于不同模型所采用的投資期是一致的，因此這里不需要計算出年化收益率來進行比較。通過這三種模型計算出當投資期結(jié)束時的總收益為：
RT=■
在使用均線和MACD指標進行交易時，僅從總收益率的角度來衡量指標的有效性有一定的局限。由于不允許中途退場，就算投資者在整個投資期所面臨的風(fēng)險也意義不大。這里引入成功率的概念以反映波段操作正確的概率。在使用模型進行買賣時，如果本次操作買入的價格低于最近一次賣出的價格，或是本次操作賣出的價格低于最近一次買入的價格，則本次操作定義為成功交易。成功率：
rs=■
為方便比較使用波段操作的效果，定義永久持有收益為標的指數(shù)在整個投資期最后一天的價格與第一天價格的比值，這個收益也就是市場上的平均收益。
三、均線指標模型的計算與分析
考慮到標的證券的代表性，我們選用滬深300指數(shù)和標準普爾500指數(shù)（S&P500）的日線數(shù)據(jù)來作為研究標的，以研究趨勢指標在中美兩國的有效性。對于滬深300指數(shù)，選取投資期為2005年1月4日至2014年6月30日；對于S&P500，則分別選取投資期為2005年1月4日至2014年6月30日以和滬深300指數(shù)相對應(yīng)，以及選取投資期為1950年1月3日至2014年6月30日來考察整個S&P500的歷史。由于均線指標適用于中短期投資，因此在計算時所選用的均線參數(shù)均最大為120。
�。ㄒ唬┚�指標
1、對于滬深300指數(shù)，當參數(shù)較小時容易發(fā)出買賣信號，從而導(dǎo)致頻繁交易（交易次數(shù)隨著參數(shù)的增加急劇下降，當參數(shù)大于35時才開始比較穩(wěn)定），由于交易成本的存在，使得總收益較低，當參數(shù)較大時，利用均線指標投資將會戰(zhàn)勝市場。不管是用MA還是EMA計算，利用均線指標投資的成功率都不高，其數(shù)值基本集中在0.2到0.4之間，且成功率與參數(shù)之間呈現(xiàn)出較明顯的遞減關(guān)系。成功率的均值分別為0.2685和0.2595，這說明在一定時間內(nèi)“套牢”或“踏空”的可能性是很大的。（部分計算結(jié)果見表1）
總體來說，對于滬深300指數(shù)利用均線指標投資可以獲取超額收益。
2、對于S&P500指數(shù)，計算結(jié)果則顯示，不管投資期是2005年1月4日至2014年6月30日還是1950年1月3日至2014年6月30日，也不管是使用MA還是EMA計算，利用均線指標投資幾乎完全不可能獲取超額收益。而且，該指標投資的成功率也很低，多集中在0.2到0.4之間。（部分計算結(jié)果見表2）
總體來說，對于S&P500指數(shù)，利用均線指標投資是徹底失敗的。
�。ǘ└倪M研究樣本后的均線指標檢驗
在上面的分析中，只考慮了幾個樣本，并對計算結(jié)果進行了直觀上的分析。為使得研究結(jié)果更具有統(tǒng)計意義上的顯著性，需要增加樣本�，F(xiàn)在以2005年1月4日至2014年6月30日中以5年為一個周期，通過在計算時采用每日滾動的方法，對滬深300指數(shù)獲得968個樣本，對S&P500指數(shù)則獲得1125個樣本。（部分計算結(jié)果見表3）
計算結(jié)果表明，不管是MA還是EMA，對于滬深300指數(shù)利用均線指標大多數(shù)情況下是可以戰(zhàn)勝市場的，尤其是一些參數(shù)可以獲得遠遠高于市場的收益，只是成功率仍然不高。對總收益的均值和參數(shù)之間、成功率均值和參數(shù)之間進行回歸分析，沒有發(fā)現(xiàn)任何顯著的回歸關(guān)系。不同時期選取不同參數(shù)，獲得的投資總收益也是不一樣的，沒有哪一個參數(shù)能夠在全時段“通殺”。
計算結(jié)果還表明，當證券價格單邊上漲時，采用均線指標的投資收益不如買入并永久持有策略。利用均線指標能夠戰(zhàn)勝市場，主要是因為當市場單邊下跌時幫助投資者及時止損，而不是在市場上漲時多獲利。實證也證明了，如果能夠利用均線指標及時避開每一次大跌，并在上漲時能適當獲利，則在長期內(nèi)必定能獲得大量的超額收益。
對于S&P500指數(shù)，利用均線指標投資的總收益低于永久持有收益，只有個別參數(shù)能夠“偶然地”超過市場表現(xiàn)，其最好的投資策略依然是永久持有證券。這是因為S&P500指數(shù)走勢相對平穩(wěn)，難以出現(xiàn)暴漲暴跌。這也說明了為什么美國投資者熱衷于基本分析、套利分析或是進行指數(shù)化投資，對技術(shù)分析則相對不感興趣。
（三）MACD指標
1、對于滬深300指數(shù)，對于大部分（88.32%）的參數(shù)取值，通過MACD指標進行投資戰(zhàn)勝了市場。其中，當長均線參數(shù)為120、短均線參數(shù)95時總收益取最大值為6.366，所有參數(shù)下投資總收益的均值為3.2648，標準差為1.0392，落后于利用均線指標進行投資的總收益。從成功率上來看，所有參數(shù)下投資成功率的均值為0.3961，標準差為0.1831，優(yōu)于均線指標。在這里，即使簡化了MACD的參數(shù)，對一個樣本的計算結(jié)果仍然是119乘118的上三角矩陣，從中找出其規(guī)律絕對是一個令人生畏的工作。因此，目前學(xué)術(shù)界少量研究趨勢分析的論文也都是在研究均線指標，而不愿意研究MACD。 2、對于S&P500指數(shù)，當投資期分別為2005年1月4日至2014年6月30日、1950年1月3日至2014年6月30日時，不同參數(shù)下總收益的最大值為1.2329、8.1759，均大幅落后于市場。
四、結(jié)論及改進
�。ㄒ唬┙Y(jié)論
通過市場數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，趨勢指標在中國證券市場上能夠起到很大的作用，通過選擇合適的參數(shù)能夠獲得超過市場甚至是遠遠超越市場的收益；但在美國證券市場，均線和MACD指標幾乎完全不可能獲得超額收益。即均線和MACD指標在中國證券有效，在美國證券市場無效。
利用趨勢指標投資的效果嚴重依賴于其參數(shù)，即便對于最簡單的均線指標，不同時期不同參數(shù)的效果也是不一樣的。對于歷史數(shù)據(jù)計算出的最優(yōu)參數(shù)，對于今后的投資未必是最優(yōu)的。投資者費盡心思尋找出的參數(shù)，永遠只是對歷史的回顧。
學(xué)術(shù)界上通常認為中國市場是半有效的，美國市場是強有效的。本次研究結(jié)果驗證了該觀點。
�。ǘ┭芯扛倪M
模型的改進。本文模型中的限定了投資者只能通過“低買高賣”來盈利且不會因爆倉被趕出市場。而現(xiàn)實中滬深300指數(shù)S&P500指數(shù)都具有對應(yīng)的股指期貨，且其成分股都能通過一定的方式做空交易。在后續(xù)的研究中可以考慮這一點，并需做好風(fēng)險控制。
研究標的的改進。滬深300指數(shù)的歷史較短，可用上證綜指、深成指數(shù)來代替；海外證券市場比較有影響力的指數(shù)還包括道瓊斯指數(shù)、日經(jīng)指數(shù)、恒生指數(shù)等。
研究時段的改進。本文主要是研究了2005年1月4日至2014年6月30日這一投資時段，以進行中美兩國的對比�？梢钥紤]將投資期放大到10年以上，從而使得計算結(jié)果具有更好的研究特性。
