淺析河北省上市公司內(nèi)部治理與公司價值關(guān)系
相關(guān)鏈接： 河北安全網(wǎng) 河北質(zhì)量網(wǎng) 河北論文網(wǎng) 河北資訊網(wǎng)
關(guān)鍵詞：河北省上市公司；內(nèi)部治理；公司價值
一、 引言
20世紀80年代中期，我國開始設(shè)立股份制企業(yè)，上海證券交易所和深圳交易所成立分別于1990年12月，1991年4月成立，標(biāo)志著我國資本市場的開始。河北省首家上市公司于1994年1月3日在上海證券交易所正式掛牌交易，自此河北省越來越多的公司開始股份制改造以適應(yīng)新的市場經(jīng)濟的發(fā)展，截至2009年12月31日，河北省共有正常上市公司36家。河北省企業(yè)雖然較全國其他各省上市較晚，但發(fā)展迅速，現(xiàn)代企業(yè)制度日趨完善，對河北省的經(jīng)濟發(fā)展有著重大的影響作用。本文以2001年~2009年期間的河北省上市公司為研究對象，重點考察了這些公司的內(nèi)部治理狀況及對公司價值的影響。
二、 研究背景
所有權(quán)結(jié)構(gòu)是公司內(nèi)部治理的一個重要因素，對于公司控制權(quán)的分布及委托代理關(guān)系有著重要的影響，并進而影響到公司的價值�，F(xiàn)有文獻中，關(guān)于所有權(quán)結(jié)構(gòu)對公司價值的影響關(guān)系尚有爭論。早在1932年，Berle和Means就提出所有權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效存在著負相關(guān)關(guān)系，這一結(jié)論雖然被很多學(xué)者得以證實，但也有學(xué)者提出質(zhì)疑，Demsetz（1983）則認為所有權(quán)結(jié)構(gòu)是公司為實現(xiàn)利潤最大化，進行博弈后內(nèi)在選擇的結(jié)果，與公司績效間并無明確的關(guān)系。
畢業(yè)論文網(wǎng) http://www.78375555.com
董事會在公司的經(jīng)營決策中有著重要的地位，在內(nèi)部治理機制中有著重要的地位。董事會的特征研究包括許多方面，比如董事會的規(guī)模，董事會的獨立性，領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)及董事會會議次數(shù)等。Mork，Shleifer和Vishny（1988）發(fā)現(xiàn)董事會的規(guī)模與公司價值間并不是簡單的線性關(guān)系，而Yermack（1996）研究認為董事會規(guī)模與公司托比Q值間存在著負相關(guān)關(guān)系。MacAvoy和Millstein認為董事會的獨立性與公司價值間存在著正相關(guān)關(guān)系。董事會的重大事項都是通過董事會會議實現(xiàn)的，董事會會議的頻率和效率直接影響著公司治理水平和公司的價值。Lipton和Lorsch（1992）認為董事會會議與公司價值間存在著正相關(guān)關(guān)系，但Jensen（1993）則認為董事會會議往往是于事無補，與公司業(yè)績無關(guān)。
公司是利益相關(guān)者之間通過交易契約所形成的一種法律實體。在這些契約關(guān)系中，經(jīng)營者與所有者的關(guān)系則是其中最核心的部分。經(jīng)營者的首要責(zé)任就是對所有者負責(zé)，既要維護股東利益，又要實現(xiàn)股東利益最大化。隨著市場競爭的加劇，股權(quán)結(jié)構(gòu)的發(fā)展，20世紀60年代，大股東與高管層之間兩股勢力相互斗爭、相互妥協(xié)，如何通過高管層薪酬設(shè)計實現(xiàn)股東的目標(biāo)則成為研究的另一個焦點。大部分關(guān)于高管薪酬與公司價值關(guān)系研究的文獻都是基于委托代理理論：通過薪酬安排，可以使委托人與代理人之間的利益趨同，通過減少二者的利益分歧而降低代理成本，從而實現(xiàn)公司價值的提高。因而高管的薪酬與公司業(yè)績間存在著正相關(guān)關(guān)系，股票期權(quán)對高管人員有著顯著的激勵效應(yīng)（Barro，1990）。 畢業(yè)論文網(wǎng) http://www.78375555.com
三、 研究方法
本文著重運用非平衡面板模型來研究河北省上市公司內(nèi)部治理與公司價值之間的關(guān)系。
1. 數(shù)據(jù)來源。為研究河北省上市公司內(nèi)部治理與公司價值之間的關(guān)系，本文選取河北省上市公司為研究對象進行分析。文章以2001年~2009年期間河北省上市公司為樣本，剔除數(shù)據(jù)不全的公司，共有公司37個，共計290個樣本點。分析數(shù)據(jù)均來源于深圳市國泰安信息技術(shù)有限公司開發(fā)的國泰安數(shù)據(jù)庫，從中提取出2001年~2009年的數(shù)據(jù),經(jīng)過加工整理后形成本文的分析數(shù)據(jù)。為了盡可能確地發(fā)現(xiàn)河北省上市公司內(nèi)部治理,包括所有權(quán)結(jié)構(gòu)、董事結(jié)構(gòu)、高級管理層激勵與公司價值的關(guān)系,本文采用面板數(shù)據(jù)模型,運用stata10.0進行回歸分析。
2. 模型設(shè)計及變量定義。為進一步檢驗河北省上市公司內(nèi)部治理與公司價值的內(nèi)在關(guān)系，利用河北省上市公司的面板經(jīng)驗數(shù)據(jù)，本文建立以下多元回歸模型：
TOBINQit=α0+α1LNSIZEit+α2LEVit+α3SSRit+α4DUALit+α5INDEit+α6BSIZEit+α7MEETit+α8INCOMEit+α9MSRit+ε（1）
其中：i=1，2，…，37；代表第i個截面觀察單位。
t=2001，2002，…，2009；代表第t個時間序列觀察值。
TOBINQ為托賓Q值，為被解釋變量，用于衡量公司價值，用年末最后一個交易日收盤價計算價值。 畢業(yè)論文網(wǎng) http://www.78375555.com
SSR，DUAL，INDE，BSIZE，MEET，INCOME，MSR均為解釋變量。本文主要從所有權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會和高級管理層激勵三個方面考查河北省上市企業(yè)公司內(nèi)部治理對公司價值的影響。SSR為第一大股東持股比例，衡量上市公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)；DUAL為虛擬變量，衡量董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)，以董事長和總經(jīng)理是否兩職合一作為衡量基準(zhǔn)，當(dāng)董事長和總經(jīng)理兩職合一是，賦值為1，當(dāng)兩職分離時，賦值為0；INDE為董事會中獨立董事的比例，衡量董事會的獨立性；BSIZE為公司年報中披露的當(dāng)年末公司董事正式成員的人數(shù)，衡量董事會規(guī)模；MEET為公司年度董事會會議的次數(shù)，用于衡量董事會的執(zhí)行強度。高管層激勵一般存在兩種形式：薪酬激勵和股權(quán)激勵。INCOME為公司高管前三名的年度薪酬總和，衡量高管層的薪酬激勵水平；MSR為公司高管層持股比例之和，衡量公司高管層的股權(quán)激勵水平。
LNSIZE，LEV均為控制變量。LNSIZE代表公司規(guī)模，用公司年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)衡量；LEV為財務(wù)風(fēng)險，用資產(chǎn)負債率表示，定義為公司年末總負債與年末總資產(chǎn)的比例。
四、 實證研究結(jié)果
1. 描述性統(tǒng)計。股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，河北省上市公司的第一大股東持股比例均值為47.57%，以國有股為主，股權(quán)高度集中。上市公司中，民營企業(yè)、私營企業(yè)比例較小。董事長與總經(jīng)理二職兼任情況較少，290個樣本中，只有21個樣本存在著二職合一，93%的公司都是董事長與總經(jīng)理兩職分離。董事會的人數(shù)介于5到15人之間，平均值為9.38，符合我國《公司法》規(guī)定的大于5人小于19人的規(guī)定。其中49個樣本公司董事會人數(shù)為偶數(shù)，占總樣本的16.9%，241個樣本公司董事會人數(shù)為奇數(shù)，占總樣本的83.1%。為避免重大決策表決時出現(xiàn)僵持局面，國際上流行采用奇數(shù)規(guī)模的董事會人數(shù)。獨立董事的比例為31%，其中2006年以前樣本有148個，其均值為27%，2006年之后（包括2006年）樣本有142個，均值為35%。2005年10月27日全國人大常委會通過第十屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第十八次會議表決通過修訂后的《中華人民共和國公司法》，2006年1月1日起施行。新公司法第123條要求“上市公司設(shè)立獨立董事，具體辦法由國務(wù)院規(guī)定”。新公司法定對獨立董事職權(quán)、責(zé)任體系、比例等有了更明確的規(guī)定，因而獨立董事的比例有了較大的提高。董事會的會議次數(shù)均值為7.8次，最少的為2次，最多的為31次。
2. 面板數(shù)據(jù)模型回歸結(jié)果與分析。本文采用計量非平衡面板數(shù)據(jù)的非平衡面板模型（Panel Least Squares of Unbalanced）來估計公司內(nèi)部治理與公司價值的關(guān)系，以克服平衡面板數(shù)據(jù)模型的樣本選擇偏差問題。對上述結(jié)果進行了固定效應(yīng)模型與隨機效應(yīng)模型選擇的Hausman檢驗,結(jié)果表明選擇固定效應(yīng)模型更適用于本文的計量問題。
數(shù)據(jù)模型選擇的樣本包括2001年間~2009年間有完整數(shù)據(jù)的河北省上市公司，最終得到這樣的公司共37個,九年共計290個樣本點。
根據(jù)回歸結(jié)果，第一大股東持股比例與公司的價值在0.05水平上顯著正相關(guān)。河北省上市公司以國有股權(quán)集中為主，國有股權(quán)的集中對提高公司價值有正面影響。290個樣本中，只有21個樣本存在著二職合一，93%的公司都是董事長與總經(jīng)理兩職分離，回歸結(jié)果并未發(fā)現(xiàn)二職合一與公司價值雖然正相關(guān)，但并不顯著。獨立董事的比例與公司價值也是正相關(guān)，但不顯著。董事會的規(guī)模與公司的價值在負相關(guān)，但并不顯著。董事會的會議次數(shù)與公司價值在0.1水平上顯著負相關(guān)。高管層持股比例與公司價值在0.05水平顯著正相關(guān)。高管層的薪酬與公司價值雖然正相關(guān)，但并不顯著。
五、 結(jié)論與建議
本文實證結(jié)果表明，河北省上市公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)與公司價值間存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系，這一結(jié)果與現(xiàn)有文獻相一致。河北省上市公司股權(quán)高度集中，以國有股、國有法人股為主體，“一股獨大”現(xiàn)象較為明顯，說明政府依然在企業(yè)治理過程中掌握著很大的權(quán)力。隨著現(xiàn)代企業(yè)治理機制的建立，河北省上市公司能夠隨著環(huán)境變化不斷自我調(diào)整，結(jié)合企業(yè)自身情況進行必要的組合、制度安排和創(chuàng)新，治理機制更加靈活、開放，更能適應(yīng)企業(yè)經(jīng)營社會化。雖然具有一股獨大的典型特征，但并未影響公司的發(fā)展，反而有助于提高公司的價值。如何將企業(yè)的競爭優(yōu)勢保持下去，繼續(xù)結(jié)合企業(yè)的具體內(nèi)外部環(huán)境進行制度創(chuàng)新，形成獨特的符合市場競爭機制的內(nèi)部治理機制則尤為重要。 畢業(yè)論文網(wǎng) http://www.78375555.com
研究表明，董事會建設(shè)方面，董事會會議次數(shù)與公司價值存在著顯著負相關(guān)關(guān)系。在我國，頻繁的董事會可能是企業(yè)經(jīng)營業(yè)績不佳的表現(xiàn)，根據(jù)谷祺和于東智（2001）研究，我國上市公司在績效下降后通常會增加董事會的會議。據(jù)此可以推斷，我國上市公司董事會會議更傾向于因公司績效下降而開會�？梢姡聲䲡h不是一種主動行為，而是一種被動行為，高頻率的董事會會議可能是對公司業(yè)績下滑的一種反應(yīng)（Vafeas，1999）。針對這一普遍現(xiàn)象，董事會會議應(yīng)從被動逐步向主動調(diào)整，真正發(fā)揮其應(yīng)有的功能。河北省大部分的公司董事長與總經(jīng)理都是二職分離，兩職分任能避免權(quán)力的過于集中，有效的保證董事會和經(jīng)理層履行職能,增強兩者的獨立性和自主性，有利于提高公司的治理水平。中國的獨立董事制度建設(shè)經(jīng)歷了一個從無到有，日趨規(guī)范的過程，隨著2006年新公司法的實施，獨立董事職權(quán)、責(zé)任體系、比例等有了更明確的規(guī)定。2006年之前，河北省上市公司的的獨立董事平均值僅為27%，2006年之后，這一比例提高到35%，獨立董事在董事會建設(shè)中的地位與作用日益明顯。公司價值與董事會規(guī)模負相關(guān)，但并不顯著。公司價值隨著董事會規(guī)模的增大而下降。隨著董事會規(guī)模的增加，會議上董事們達成一致意見的成本就要增加，決策耗時則更長，成本則更大�；诖耍瑢τ诤颖笔∩鲜泄径�，董事會的規(guī)模應(yīng)該根據(jù)公司的行業(yè)性質(zhì)，公司的規(guī)模等因素進行合理調(diào)整，既要考慮到?jīng)Q策的科學(xué)性，又要兼顧決策的時效性和協(xié)調(diào)效率，以適應(yīng)公司發(fā)展的需要。
畢業(yè)論文網(wǎng) http://www.78375555.com
河北省上市公司高管層的薪酬水平與股權(quán)激勵水平平均值都不高，但差距較大。管理層持股對公司價值有著顯著的影響。通過股權(quán)激勵，經(jīng)理人利益與股東利益的一致性得以提高。上市公司可以根據(jù)自身條件及經(jīng)營環(huán)境的要求，建立起符合實際需要的激勵機制，降低代理成本，最終實現(xiàn)公司價值的提升。
畢業(yè)論文網(wǎng) http://www.78375555.com
參考文獻：
1. Nikos Vafeas. Board meeting frequency and firm performance. Journal of Financial Economics,1999, （53）： 113-142.
2. Yermack, D.. Higher Market Valuation of Comp- anies with a Small Board of Directors. Journal of Financial Economics,1996,（40）：185-211.
3. 陳勇，廖冠民，王霆. 我國上市公司股權(quán)激勵效應(yīng)的實證分析.管理世界，2005，（2）：158-159.
4. 谷祺,于東智.公司治理、董事會行為與經(jīng)營績效.財經(jīng)問題研究，2001，（1）.
5. 胡勤勤,沈藝峰. 獨立外部董事能否提高上市公司的經(jīng)營業(yè)績.世界經(jīng)濟，2002，（7）.
6. 南開大學(xué)公司治理研究中心課題組.中國上市公司治理指數(shù)與治理績效的實證分析.管理世界,2004,（2）:63-74.
7. 李維安,李漢軍.股權(quán)結(jié)構(gòu),高管持股與公司績效.南開管理評論, 2006.
8. 宋增基,張宗益,朱健.上市公司經(jīng)營者股權(quán)激勵影響分析.金融管理,2005,（17）:3-8
畢業(yè)論文網(wǎng) http://www.78375555.com
