關(guān)于熱錢與中國股市的關(guān)系研究
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熱錢與中國股市的關(guān)系
中國近30年來的經(jīng)濟(jì)發(fā)展伴隨著外匯儲備的直線增長。2005年我國股權(quán)分置改革實(shí)施以后，上證綜指經(jīng)歷了從2005年的1000多點(diǎn)到2007年的6000多點(diǎn)，然后又跌到最低的1000多點(diǎn)，如今在2000多點(diǎn)徘徊。在過去的發(fā)展中，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)繁榮、人民幣升值的預(yù)期以及資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)都吸引著國際資本的涌入。2002年中國國際收支平衡表的“誤差和遺漏”項(xiàng)目首次轉(zhuǎn)負(fù)為正，國際游資-“熱錢”正式進(jìn)入了公眾的視野，受到大家的關(guān)注。因?yàn)榘凑諊H經(jīng)驗(yàn)的分析，這意味著境外資金的流入在一定程度上中和了資本外逃的數(shù)額，從而使誤差與遺漏差額出現(xiàn)在貸方。
熱錢是國際金融市場上投機(jī)者利用資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)來謀取投機(jī)利潤的短期投機(jī)性資金，具有高度的流動(dòng)性、不穩(wěn)定性和強(qiáng)烈的投機(jī)性。
我國媒體在談到“熱錢”時(shí)，往往把它說的神乎其神，在對各種資產(chǎn)價(jià)格上漲原因分析時(shí)總要提到熱錢推波助瀾的作用，說其助推了我國資產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生，這其中當(dāng)然包括股市07年的繁榮和近年來我國房地產(chǎn)價(jià)格的快速上漲。
然而仔細(xì)體味，不得不對熱錢和股市的關(guān)系產(chǎn)生疑問，熱錢和股市的關(guān)系究竟如何？
近年來也有一些國內(nèi)外學(xué)者對這一關(guān)系做了進(jìn)一步地研究。Kohli（2001）通過對印度的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，境外資本流入與印度國內(nèi)價(jià)格指數(shù)以及股票價(jià)格存在高度的相關(guān)性。Edison&REinhart（2001）通過對泰國、馬來西亞以及巴西的實(shí)證研究，對比分析了各種阻止熱錢流動(dòng)的資本管制方式的有效性，得出資本流動(dòng)變化對市場的影響往往更多地通過價(jià)格調(diào)整而非總量調(diào)整的結(jié)論，也就是說資本流動(dòng)的變化會(huì)引起價(jià)格的劇烈波動(dòng)。唐旭、梁猛（2007）認(rèn)為中國的熱錢主要是長線投機(jī)資金，并估算了1999年到2005年的規(guī)模，指出如果外資短時(shí)間大規(guī)模集體撤出將會(huì)對我國房地產(chǎn)市場和股票市場帶來災(zāi)難。張明、徐以升（2008）運(yùn)用全口徑較為全面地綜合考慮各方面因素之后測算了2003-2008年第一季度流入我國的熱錢規(guī)模，并指出當(dāng)前中國熱錢流入的規(guī)模是驚人的，必須采取各種手段控制熱錢的進(jìn)一步本文由畢業(yè)論文網(wǎng)http://www.78375555.com收集整理流入。張誼浩、沈曉華（2008）利用Granger因果檢驗(yàn)得出人民幣升值、股價(jià)上漲促使了熱錢的流入，同時(shí)人民幣升值和股價(jià)是相互影響、互為因果的。劉莉亞（2008）得出了股市對境外投機(jī)資金變化相關(guān)的一些突發(fā)性或非預(yù)期事件的反應(yīng)不顯著，而房市則相對顯著。 論文網(wǎng) http://www.78375555.com
為了對近十年來中國熱錢規(guī)模有個(gè)大概認(rèn)識，通過采用較常用的熱錢測度方法（熱錢=外匯儲備增加額-FDI-貿(mào)易順差），粗略估算出了2002年到2012年的熱錢季度值（具體數(shù)值和折線圖如下）。
國際游資季度估計(jì)值 單位：百萬美元
注：2011年由于數(shù)據(jù)庫中缺少二、三季度的進(jìn)出口統(tǒng)計(jì)值，故缺��；
數(shù)據(jù)來源：中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫；
從國際熱錢的角度來看，2002年到2008年初，熱錢流入總體呈逐年增加的趨勢，各季度熱錢流入的規(guī)模都是在上一季度的基礎(chǔ)上增減變動(dòng)的；2008年以來國際熱錢呈急速流出趨勢，之后又迅速恢復(fù)到2008年之前的規(guī)模，由此可以看出國際熱錢的前期波動(dòng)值對當(dāng)期波動(dòng)值有較大的影響，熱錢的流入或者流出受以前季度數(shù)值的影響；而且前期熱錢的變化會(huì)對當(dāng)期熱錢數(shù)量的變化具有持久的影響。從股市價(jià)格的角度來看，雖然我國股價(jià)近年來大幅波動(dòng)，但當(dāng)期股價(jià)都是在前期價(jià)格的基礎(chǔ)上進(jìn)行調(diào)整的，而且還有漲跌停制度的限制，因此股價(jià)的前期波動(dòng)對當(dāng)期波動(dòng)有顯著影響；不但如此，股價(jià)每當(dāng)達(dá)到歷史高點(diǎn)或歷史低點(diǎn)都會(huì)有所調(diào)整，經(jīng)過多次的試探、反復(fù)才會(huì)最終突破，也就是說每當(dāng)達(dá)到歷史高點(diǎn)或低點(diǎn)，前期價(jià)格的影響效果就會(huì)顯現(xiàn)出來，這充分說明了當(dāng)期股價(jià)的波動(dòng)值會(huì)受到歷史股價(jià)波動(dòng)值的持續(xù)影響。從兩者關(guān)系看，2002年到2005年國際熱錢波動(dòng)中有小幅上升；2005年到2007年（尤其是2006年底到2007年初）開始大幅涌入，而此時(shí)我國的股市也是一路飆升，2008年后半年國際熱錢開始迅速撤離，此時(shí)我國股市也正處于下降通道；2009年以來國際熱錢又卷土重來，此時(shí)我國股市正從1600多點(diǎn)反彈到3400多點(diǎn)，漲幅達(dá)200%多。這些事實(shí)可以從側(cè)面部分支持國際熱錢流入與我國股市價(jià)格之間有一定的相互影響關(guān)系的觀點(diǎn)。 開題報(bào)告 /html/lunwenzhidao/kaitibaogao/
然而，這區(qū)間的以下一些事實(shí)也表明資金流入與股市關(guān)系不大。2007年10月起上證綜指從6000點(diǎn)的高位一路下滑到2008年9月后的2000點(diǎn)以下，而在此期間我國外匯凈流入達(dá)到最高峰。2010年國內(nèi)股市下跌14%，在全球股票市場中的表現(xiàn)倒數(shù)第三，但當(dāng)年人民幣升值3%，外匯儲備增量創(chuàng)歷史次高水平。此外，國際金融危機(jī)爆發(fā)前，在匯差利差因素驅(qū)動(dòng)下，我國企業(yè)大量出口預(yù)收、進(jìn)口延付。而危機(jī)發(fā)生后，企業(yè)轉(zhuǎn)而集中還貸，短債余額急劇減少，但我國并未發(fā)生外債違約，這表明貿(mào)易信貸資金大都進(jìn)入了生產(chǎn)領(lǐng)域。
有一些學(xué)者也認(rèn)為，隨著我國經(jīng)濟(jì)實(shí)力提高和對外開放擴(kuò)大，“熱錢”流動(dòng)對儲備積累和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響越來越小。國家外匯管理局國際收支分析小組發(fā)
布的《中國跨境資金流動(dòng)監(jiān)測報(bào)告》顯示，1998年亞洲金融危機(jī)前后，“熱錢”凈流出規(guī)模與GDP之比在8%左右，但隨后總體呈下降趨勢，2010年“熱錢”凈流入規(guī)模與GDP之比僅為0.6%。過去十年“熱錢”總體呈小幅凈流入態(tài)勢，年均流入近250億美元，占同期外匯儲備增量的9.0%。我國外匯儲備增加與實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)基本相符。
縱觀國內(nèi)外學(xué)者對國際游資和股市的研究，支持兩者之間存在高度相關(guān)的觀點(diǎn)比較多。但上述研究由于局限在定性和水平分析，缺乏一定的時(shí)效性，對如今兩者關(guān)系的解釋力有限。從國際游資的估計(jì)規(guī)模和我國股市近十年的實(shí)際走向來看，直觀證據(jù)上來講，支持兩者強(qiáng)相關(guān)和不相關(guān)的證據(jù)都存在�？傮w而言，在2002-2012年這十年間的前面一段時(shí)間（2002-2007年），熱錢和股市從直觀上表現(xiàn)出了一定的相關(guān)性，而2007后，兩者之間的關(guān)系并不明確。我們可以相信，隨著我國GDP總量的增長和熱錢/GDP比重的下降，在沒有熱錢大進(jìn)大出的情況下，股市表現(xiàn)和熱錢的關(guān)系會(huì)變得很弱。
