公允價(jià)值的順周期效應(yīng)略談
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論文導(dǎo)讀:：是金融危機(jī)的加速器。尤其是公允價(jià)值計(jì)量因被冠以具有“順周期性”。駁公允價(jià)值的順周期效應(yīng)。即“羊群效應(yīng)”。
論文關(guān)鍵詞：金融危機(jī)，公允價(jià)值計(jì)量，順周期效應(yīng)，羊群效應(yīng)
一、引言
2008年的金融風(fēng)暴由于其來勢(shì)兇猛、影響巨大、速度驚人，在危機(jī)興起之初會(huì)計(jì)準(zhǔn)則便成為眾矢之的被認(rèn)為是造成此次危機(jī)的元兇，尤其是公允價(jià)值計(jì)量因被冠以具有“順周期性”，是金融危機(jī)的加速器，而成為諸多問題爭(zhēng)論的焦點(diǎn)，并曾一度被銀行等金融機(jī)構(gòu)要求中止使用。雖然關(guān)于誰(shuí)是危機(jī)元兇的問題，在隨后一系列眾多調(diào)查的相繼展開會(huì)計(jì)準(zhǔn)則已經(jīng)沒有像危機(jī)爆發(fā)之初那般備受詬病，但是對(duì)于危機(jī)中比較敏感的公允價(jià)值計(jì)量、金融資產(chǎn)減值方式、以及財(cái)務(wù)報(bào)表列報(bào)方面還是存在較大的爭(zhēng)議。許多政策的制定甚至是基于降低或緩解公允價(jià)值“順周期效應(yīng)”上。但是公允價(jià)值真的具有“順周期性”么？“順周期效應(yīng)“真的是公允價(jià)值計(jì)量本身所造成的么？由于公允價(jià)值計(jì)量不僅涉及金融工具，還包括投資性房地產(chǎn)、企業(yè)合并、債務(wù)重組等系列會(huì)計(jì)熱點(diǎn)難點(diǎn)問題，所以如上問題不僅對(duì)重塑金融監(jiān)管框架具有直接影響，而且關(guān)系到目前IASB、FASB對(duì)相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的修改制定，并通過包括中國(guó)在內(nèi)正在努力與國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則趨同的各國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則產(chǎn)生影響。因此，筆者認(rèn)為很有必要從順周期效應(yīng)、公允價(jià)值以及此次危機(jī)中公允價(jià)值真正扮演的角色等角度出發(fā)來認(rèn)清順公允價(jià)值是否具有順周期效應(yīng)。
二、究根本，駁公允價(jià)值的順周期效應(yīng)
此次危機(jī)中銀行家們強(qiáng)烈表示：在金融危機(jī)下運(yùn)用公允價(jià)值并將投資調(diào)到經(jīng)常劇烈變動(dòng)的市價(jià)羊群效應(yīng)，必將進(jìn)一步引起金融的不穩(wěn)定，動(dòng)搖市場(chǎng)參與者和廣大存戶的信心。他們認(rèn)為公允價(jià)值計(jì)量隨時(shí)間和市場(chǎng)環(huán)境的變化而體現(xiàn)的動(dòng)態(tài)反應(yīng)財(cái)務(wù)狀況，在金融危機(jī)這種市場(chǎng)非正常運(yùn)行的情況下，金融資產(chǎn)和負(fù)債的公允價(jià)值并不總是公允的，即危機(jī)中金融產(chǎn)品價(jià)值往往被低估，進(jìn)而多提資產(chǎn)跌價(jià)準(zhǔn)備，于是依據(jù)模型的估值定價(jià)進(jìn)一步下降，從而加劇市場(chǎng)恐慌，加速投資者拋售，使得金融產(chǎn)品價(jià)格更深程度下跌。如此循環(huán)在投資者見不到希望、喪失信心的金融危機(jī)環(huán)境下周而復(fù)始層層加劇。這應(yīng)該也是公眾給公允價(jià)值冠以具有顯著“順周期效應(yīng)”、是金融危機(jī)最有利的助推器說法的由來。
然而，筆者認(rèn)為僅僅依據(jù)如上所呈現(xiàn)的表面現(xiàn)象并不能說明公允價(jià)值具有“順周期性”，正如我們不能說1643年荷蘭的“郁金香熱”是由郁金香導(dǎo)致的，此次危機(jī)所呈現(xiàn)的“順周期性”根源也并不在公允價(jià)值計(jì)量。
�。ㄒ唬⿵�“順周期性”一詞出現(xiàn)的涵義上看。順周期性“Pro—cyclicality”，是此次危機(jī)中出現(xiàn)的復(fù)合新詞期刊網(wǎng)。依據(jù)構(gòu)詞，詞根“cyclicality”原本就是周期性、循環(huán)往復(fù)的意義，而前綴“pro—”在韋氏高階美語(yǔ)詞典中有“贊成”、“產(chǎn)生”、“取代”、“向前、前進(jìn)”等意思，出現(xiàn)在“Pro—cyclicality”中，應(yīng)該是基于第四種意思。因而綜合起來就是“促進(jìn)原本的周期向前運(yùn)動(dòng)，加快循環(huán)速率的正循環(huán)”，體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)中便是指在市場(chǎng)高漲時(shí)，交易價(jià)格高漲的誘因?qū)е孪嚓P(guān)產(chǎn)品價(jià)值的高估；而在市場(chǎng)低落時(shí)，交易價(jià)格低落的誘因?qū)е孪嚓P(guān)產(chǎn)品價(jià)值的低估。黃世忠（2009）認(rèn)為“順周期效應(yīng)”是經(jīng)濟(jì)學(xué)用于描述經(jīng)濟(jì)數(shù)量與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)相關(guān)的術(shù)語(yǔ)。那么公允價(jià)值計(jì)量是否是在不同市場(chǎng)環(huán)境下，導(dǎo)致交易價(jià)格起伏波動(dòng)的誘因呢？是否是經(jīng)濟(jì)學(xué)中引發(fā)經(jīng)濟(jì)數(shù)量波動(dòng)的觸酶呢？顯然不是。
第一：公允價(jià)值只是一種會(huì)計(jì)的計(jì)量屬性，即用來反映經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的一種客觀的計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)、尺度工具，其目的是將經(jīng)濟(jì)內(nèi)在波動(dòng)性的信息傳遞給市場(chǎng)參與者，至于接下來公眾如何依據(jù)公允價(jià)值所反映的信息來進(jìn)行交易、定價(jià)從本質(zhì)上來說已經(jīng)不是公允價(jià)值的職能，因而其本身不具有推動(dòng)或抑制價(jià)格的功能。
第二：引起經(jīng)濟(jì)數(shù)量、價(jià)格波動(dòng)的因素很多，但公允價(jià)值從來都不包括在內(nèi)。貨幣主義者認(rèn)為：經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的根源之一是貨幣政策。美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者弗里德曼曾用數(shù)據(jù)證明羊群效應(yīng)，將貨幣波動(dòng)曲線與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)曲線一同畫出來時(shí)，貨幣波動(dòng)在前經(jīng)濟(jì)波動(dòng)隨后。要知道，金融企業(yè)經(jīng)營(yíng)的就是貨幣這種特殊的商品，公允價(jià)值計(jì)量應(yīng)用的最廣泛的恰恰正是活躍的金融行業(yè)。鑒于此，有理由認(rèn)為在此次危機(jī)中公允價(jià)值剛好為不當(dāng)?shù)呢泿耪唔斚铝隧樦芷谛?yīng)。
第三：不論是“郁金香熱”還是諸多“泡沫”其根本上都是作為市場(chǎng)主體的企業(yè)、投資者及社會(huì)各類公眾非理性的投資行為，即“羊群效應(yīng)”，說白了也就是公眾心理。行為金融學(xué)上說：投資者的心理對(duì)實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格及實(shí)體經(jīng)濟(jì)有很大的影響。1933年3月4日為了恢復(fù)1929年經(jīng)濟(jì)大蕭條來投資者的信心，美國(guó)第33任總統(tǒng)羅斯福在其就職演說中說道“我堅(jiān)決相信，我們唯一恐懼的是恐懼本身”。在金融危機(jī)中傳播和感染最快的莫過于恐懼，鋪天蓋地的恐懼導(dǎo)致的信心災(zāi)難更加速危機(jī)、瓦解了經(jīng)濟(jì)。縱觀國(guó)內(nèi)外的危機(jī)史，可以看到投資者心理偏差和心理的非理性小則影響股票、債券市場(chǎng)的價(jià)格，大則大范圍的擠兌導(dǎo)致金融體系癱瘓、經(jīng)濟(jì)崩坍。
眾所周知，金融機(jī)構(gòu)無視風(fēng)險(xiǎn)、在金融工具及金融衍生產(chǎn)品中過渡創(chuàng)新，利用20、30倍的杠桿效應(yīng)追逐利潤(rùn)，致使原先用來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的衍生產(chǎn)品走火入魔、失去控制是將此次金融危機(jī)影響放大的主要原因。尤其是那些非常復(fù)雜、特別刁難的衍生產(chǎn)品，如信用違約掉期（CDS），就連股神巴菲特也將之冠以“大規(guī)模毀滅性武器”，可見其難以駕馭的程度。事實(shí)說明公允價(jià)值在“順周期效應(yīng)”中僅僅只是一個(gè)被利用的工具，給之以順周期性的罪名其實(shí)是為了掩蓋社會(huì)中各種角色的公眾競(jìng)相追求高利潤(rùn)的無止境貪婪，也就是真正“順周期效應(yīng)”真正的歸屬。
�。ǘ⿵墓蕛r(jià)值的內(nèi)涵上看。IASB在IAS 39中對(duì)公允價(jià)值的定義為“在公平交易中，熟悉情況的交易雙方自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或者負(fù)債清償?shù)慕痤~”。FASB在FAS 157中對(duì)公允價(jià)值的定義為“在計(jì)量日市場(chǎng)參與者之間的有序交易中，出售一項(xiàng)資產(chǎn)可收到或轉(zhuǎn)讓一項(xiàng)負(fù)債應(yīng)支付的價(jià)格”。2009年5月28日IASB在發(fā)布的《公允價(jià)值（征求意見稿）》中對(duì)公允價(jià)值的重新定義為“在計(jì)量日的有序交易中，市場(chǎng)參與者之間出售資產(chǎn)可以獲得或轉(zhuǎn)移負(fù)債將會(huì)支付的價(jià)格”（這個(gè)定義與FAS 157的定義基本一致）。從以上定義可以看出，公允價(jià)值概念至少包含了以下兩個(gè)共同點(diǎn)：（1）不論是“公平交易”還是“有序交易”均強(qiáng)調(diào)要公平有序且活躍的交易環(huán)境，即基于正常的市場(chǎng)環(huán)境條件下。（2）以脫手價(jià)格為計(jì)量基礎(chǔ)期刊網(wǎng)。
從中可以看到，公允價(jià)值動(dòng)態(tài)、透明地反映市價(jià)，是基于穩(wěn)定、有效市場(chǎng)環(huán)境的條件。在這樣的環(huán)境下公允價(jià)值確實(shí)增加了產(chǎn)品價(jià)值的公開、透明和公正性，彌補(bǔ)歷史成本計(jì)量的缺陷羊群效應(yīng)，有效防止了金融機(jī)構(gòu)和交易人員以成本價(jià)掩蓋市場(chǎng)價(jià)格下滑的會(huì)計(jì)舞弊風(fēng)險(xiǎn)。其之所以能在金融市場(chǎng)中得到廣泛青睞與推崇，也正是因?yàn)樵跇O具流動(dòng)性的金融市場(chǎng)中，市場(chǎng)參與者出售資產(chǎn)可收到或轉(zhuǎn)移負(fù)債應(yīng)支付的價(jià)格能夠代表市場(chǎng)中可實(shí)現(xiàn)的價(jià)值，活躍的市場(chǎng)使得市場(chǎng)價(jià)格可以很容易的從交易價(jià)格中得到。但這個(gè)特點(diǎn)卻也恰恰同時(shí)反映出了公允價(jià)值計(jì)量致命的弱點(diǎn)，即只有在這種良好有效的市場(chǎng)環(huán)境下，市場(chǎng)價(jià)格才是最優(yōu)、最客觀，并可以由公允價(jià)值最透明的度量與反映。一旦市場(chǎng)價(jià)格不能客觀如實(shí)地反映產(chǎn)品價(jià)值，即在非活躍的市場(chǎng)環(huán)境下，公允價(jià)值就需要通過其他方式取得。
這個(gè)不足從公允價(jià)值被定義、應(yīng)用之初便開始存在，從沒刻意隱匿。在市場(chǎng)活躍有效的環(huán)境下，這個(gè)缺陷本來就變得無所謂，不會(huì)對(duì)計(jì)量功能產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響；但是在市場(chǎng)不活躍時(shí)，就應(yīng)該格外重視、審慎應(yīng)用，加強(qiáng)市場(chǎng)（尤其是金融市場(chǎng)）的監(jiān)管，而不是隨之任之成為投機(jī)牟利者逐利的工具，或者投資者非理性的依據(jù)和對(duì)象。沒有哪個(gè)計(jì)量屬性是在任何環(huán)境下均完美的，公允價(jià)值也不例外。因而，只能說不當(dāng)?shù)膽?yīng)用公允價(jià)值，在其不足中用其不足會(huì)被利用助長(zhǎng)順周期，而不能說公允價(jià)值本身具有順周期性。監(jiān)管機(jī)構(gòu)的疏忽管理、無視風(fēng)險(xiǎn)、滯后被動(dòng)性才是順周期性的“原癌細(xì)胞”；投資者非理性的“羊群效應(yīng)”是順周期性的原動(dòng)力；在金融動(dòng)蕩時(shí)，規(guī)避責(zé)任、助紂為虐、加劇市場(chǎng)恐慌的金融分析師和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是順周期性的“催化劑”。
基于上述分析，筆者認(rèn)為將公允價(jià)值冠之以具有順周期效應(yīng)是不科學(xué)、不恰當(dāng)?shù)�，而�?zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)在此基礎(chǔ)上進(jìn)行的相關(guān)準(zhǔn)則的修訂也會(huì)有失偏頗。公允價(jià)值的完善不應(yīng)該以降低順周期效應(yīng)為目的，借由公允價(jià)值對(duì)順周期效應(yīng)的控制便是無的放矢的徒勞。
三、后金融危機(jī)時(shí)代，公允價(jià)值該何去何從
將公允價(jià)值與順周期效應(yīng)分離的同時(shí)，我們也不得不客觀的看到，此次金融危機(jī)的大肆蔓延及其對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成的巨大影響確實(shí)暴露了一些作為監(jiān)管制度一份子的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則存在的不完善。就公允價(jià)值而言，其應(yīng)為此次危機(jī)承擔(dān)一定責(zé)任的便是沒有就如何在不活躍、有效的市場(chǎng)環(huán)境下得到“公允”的價(jià)值做出具體規(guī)定。并且就目前國(guó)際市場(chǎng)來看羊群效應(yīng)，強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說只是一個(gè)理想狀態(tài)，就連美國(guó)、歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家百年的資本市場(chǎng)也僅滿足半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說，更不用說眾多發(fā)展中國(guó)家。所以，后金融危機(jī)時(shí)代，要有效地應(yīng)用公允價(jià)值并且進(jìn)一步擴(kuò)大其使用效果和范圍，就必須在市場(chǎng)環(huán)境不活躍、不有效時(shí)涉及對(duì)“公允價(jià)值”的估計(jì)。估計(jì)的引入使公允價(jià)值在“客觀性”的同時(shí)也具有了“主觀性”。由于主觀性沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，所以無形之中便增加了諸如信用風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)因素。證券市場(chǎng)的實(shí)踐說明，給予估計(jì)的權(quán)限越大，帶來的盈余管理也就越大。于是問題的關(guān)鍵便轉(zhuǎn)換成“如何在不同的市場(chǎng)環(huán)境，尤其是非活躍市場(chǎng)環(huán)境下正確選用估價(jià)模型得到公允價(jià)值？”筆者認(rèn)為，這也是公允價(jià)值計(jì)量模式能否在危機(jī)環(huán)境、以及接下來漫長(zhǎng)的后金融危機(jī)時(shí)代得到更廣泛應(yīng)用的關(guān)鍵。
能將估計(jì)的“主觀性”加以控制并且量化的，就是依托各種模型的估值技術(shù)。目前，無論是IASB還是FASB均指出：市場(chǎng)法、收入法和成本法是用于計(jì)量公允價(jià)值的三種估值技術(shù)。不同的估價(jià)模型由于不同的輸入?yún)?shù)，會(huì)不同程度地影響到估價(jià)的結(jié)果。對(duì)此，SFAS 157將估值所依據(jù)的參數(shù)定義為三個(gè)級(jí)次，其中所定義的二級(jí)、三級(jí)參數(shù)都涉及非活躍市場(chǎng)條件下公允價(jià)值的確定；2008年10月3日，F(xiàn)ASB發(fā)布了非活躍市場(chǎng)條件下金融資產(chǎn)公允價(jià)值的確定方法征求意見稿，并與2008年10月10日發(fā)布了正式公告；2009年4月9日FAS 157-4進(jìn)一步擴(kuò)展了公允價(jià)值的概念，擴(kuò)展了現(xiàn)金流量法的應(yīng)用，也即被稱為全新的三級(jí)估計(jì)法期刊網(wǎng)。另外，IASB在2008年9月16日發(fā)布了“計(jì)量和披露不再活躍市場(chǎng)中的金融工具的公允價(jià)值”草案，并與同年10月31日公布了正式文件；2009年5月28日發(fā)布《公允價(jià)值計(jì)量（征求意見稿）》將公允價(jià)值計(jì)量的估值技術(shù)輸入值按優(yōu)先次序被分為三個(gè)層次，對(duì)不再活躍市場(chǎng)條件下公允價(jià)值計(jì)量提供了應(yīng)用指南。雖然對(duì)于以上估值技術(shù)目前還是存在很多不同的聲音，而且就如何判定市場(chǎng)是活躍還是非活躍等問題沒有可供參考的標(biāo)準(zhǔn)，但是隨著金融工具的的廣泛應(yīng)用、世界各國(guó)市場(chǎng)的逐步發(fā)展完善，擴(kuò)大公允價(jià)值的應(yīng)用范圍將是大勢(shì)所趨。正如國(guó)際貨幣基金組織（IMF）在2008年10月出版的全球金融穩(wěn)定報(bào)告中認(rèn)為“公允價(jià)值需要改進(jìn)，但它仍是金融機(jī)構(gòu)目前最好的會(huì)計(jì)框架。公允價(jià)值計(jì)量能更好地適應(yīng)金融創(chuàng)新的需要，并推動(dòng)金融創(chuàng)新不斷發(fā)展。”葛家澍在“關(guān)于公允價(jià)值會(huì)計(jì)的研究——面向財(cái)務(wù)開機(jī)的本質(zhì)特征”（2009）中也說道“只要金融產(chǎn)品和衍生產(chǎn)品存在羊群效應(yīng)，公允價(jià)值就有用武之地。對(duì)金融工具來說，公允價(jià)值是最相關(guān)的計(jì)量屬性，而對(duì)衍生金融工具來說，公允價(jià)值是唯一相關(guān)的計(jì)量屬性。”因而，對(duì)公允價(jià)值的繼續(xù)完善、對(duì)非活躍市場(chǎng)公允價(jià)值估值技術(shù)的改進(jìn)是各個(gè)準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)應(yīng)著重研究解決的問題。
對(duì)于正在與國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則持續(xù)全面趨同的中國(guó)而言，筆者認(rèn)為不論是從目前我國(guó)的市場(chǎng)環(huán)境還是監(jiān)管體系上，還是估值技術(shù)上均要求我們謹(jǐn)慎地應(yīng)用公允價(jià)值。此次金融危機(jī)對(duì)其他國(guó)家的影響要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其中一個(gè)重要原因是目前我國(guó)金融市場(chǎng)還不存在資產(chǎn)證券化商品，衍生金融工具的種類也相對(duì)較少，公允價(jià)值計(jì)量的應(yīng)用較為謹(jǐn)慎。但是，要看到隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則趨同路線圖的實(shí)行，公允價(jià)值計(jì)量應(yīng)用的推廣應(yīng)是必然。因此，在后金融危機(jī)時(shí)代，我國(guó)應(yīng)更加努力地去看清公允價(jià)值、分階段有步驟的實(shí)施公允價(jià)值。（1）在現(xiàn)階段采用歷史成本和公允價(jià)值的雙重計(jì)量屬性。一方面保證歷史成本在表內(nèi)確認(rèn)、客觀可靠地反映歷史信息，有證可查；另一方面加強(qiáng)公允價(jià)值在表外的披露，動(dòng)態(tài)地反映與未來相關(guān)的信息。（2）保持會(huì)計(jì)的科學(xué)性與獨(dú)立性，通過完善市場(chǎng)秩序及監(jiān)管制度，為公允價(jià)值應(yīng)用的擴(kuò)展提供理想環(huán)境，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)會(huì)計(jì)由“受托責(zé)任”向“決策有用”轉(zhuǎn)變。
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